Legal Regulation of the Securities Market

Grekova Irina Yur'evna Department of Financial Law at Higher School of Economics 115035, Russia, Moscow, Ovchinnikovskaya nab. dom 20, str. 1 Lawlady_85@mail.ru

Регулирование рынка ценных бумаг представляет собой упорядочение деятельности всех его участников (эмитентов, инвесторов, посредников, организаций и прочих участников) и операций между ними со стороны уполномоченных государственных органов. Такое регулирование охватывает различные виды деятельности и операций, осуществляемых на рынке ценных бумаг: эмиссионные, посреднические, инвестиционные, спекулятивные, залоговые, трастовые и т.д.

В любом случае все эти операции представляют собой услуги, связанные с обеспечением трансформации денежных средств в денежный капитал. С правовой точки зрения отношения, связанные с движением денежного капитала, выражаются в правоотношениях. Одной стороной такого правоотношения выступает обладатель свободных денежных средств, еще не трансформированных в денежный капитал, однако имеющий намерение осуществить такую трансформацию, – потенциальный инвестор. Другой стороной потенциально формирующегося правоотношения является производительный капиталист, испытывающий потребность в денежном капитале, – потенциальный реципиент инвестиций. В середине описанной цепочки находятся лица, предпринимательская деятельность которых направлена на формирование условий для превращения потенциального инвестора в реального инвестора, а потенциального реципиента – в реального реципиента инвестиций.

Лиц, деятельность которых состоит в своего рода "наведении мостов", принято именовать собирательно – "профессиональный участник рынка ценных бумаг". Это собирательное понятие включает разнообразные специальные виды деятельности, начиная от институциональных инвесторов, консультантов и посредников (брокеров, дилеров) и завершая организациями инфраструктуры рынка (регистраторами, депозитариями, организаторами торговли и клиринговыми организациями).

В основании правоотношений, опосредующих трансформацию денежных средств в денежный капитал, лежат сделки, предметом которых являются денежные средства. Особенностью данных сделок является то, что все участвующие в них субъекты находятся по отношению друг к другу в равном положении, т.е. возникающие правоотношения находятся в "горизонтальной" плоскости. Другой особенностью возникающих правоотношений является элемент неопределенности, или риска. Во-первых, риск связан с тем, что для осуществления инвестирования обладатель денежных средств должен передать их, по существу, неизвестному лицу – образно выражаясь, "чужому человеку", истинные намерения которого неизвестны. Во-вторых, элемент риска присущ предпринимательству вообще. Даже если конечный получатель денежных средств окажется исключительно добросовестным предпринимателем и использует полученные средства для развития производства (т.е. "в дело"), успех "дела" заранее никому не гарантирован. Таким образом, в конечном счете, инвестор рискует дважды: во-первых, тем, что инвестируемые средства могут не дойти до производства, а во-вторых, тем, что дошедшие до производительного капиталиста средства могут быть инвестированы в убыточное производство.

В то же время общество в целом заинтересовано в том, чтобы свободные средства расходовались на развитие производства, а не накапливались мертвыми сокровищами "в чулке". Поэтому задачей государства является формирование условий, направленных на минимизацию рисков инвесторов. При этом прямое необоснованное вмешательство государства в "горизонтальные" отношения само по себе является фактором риска для предпринимателей, поскольку прямая защита интересов одного предпринимателя (инвестора или группы предпринимателей – инвесторов) неизбежно наносит вред другому предпринимателю (инвестору).

Вмешательство государства (Вмешательство государства связано с третьей категорией рисков, с которыми сталкивается инвестор. Следует заметить, что рискам, вытекающим из не предполагаемого заранее вмешательства государства, в большей степени подвергаются прямые инвесторы. Такие риски обычно именуются политическими или некоммерческими рисками. Так, например, Д.С. Губарев под некоммерческими понимает "риски, связанные с агрессивным поведением государства")^[1]в отношения на рынке ценных бумаг допустимо лишь в случаях, предусмотренных законом, и осуществляется исключительно методами административного регулирования, которые также указываются (перечисляются) в законе. В литературе высказано мнение о том, что «в целом полномочия органов исполнительной власти по нормативному регулированию деятельности на рынке ценных бумаг необходим предельно ограничить, предусмотрев возможность введения лишь отдельных изъятий из общего нормативного регулирования, а не создания почти всей системы детального регулирования (за исключением принципов, изложенных в законодательства)».

При этом регулирование рынка ценных бумаг должно основываться на определенных принципах – неких основных исходных положениях, предпосылках.

Говоря о принципах финансово-правового регулирования рынка ценных бумаг О.Н.Урбанович выделяет следующие: принцип недопущения монополизации и поощрения конкуренции на рынке; принцип гласности и публичности регулирования; принцип раздельного регулирования отношений между эмитентом и инвестором, с одной стороны, и участниками рынка - с другой; принцип выделения при регулировании инвестиционных бумаг; принцип раскрытия информации обо всех участниках рынка (эмитентах, крупных инвесторах и профессиональных участниках); принцип преемственности системы регулирования рынка ценных бумаг; принцип сочетания государственного регулирования с саморегулированием.^[2]

Наиболее детально принципы регулирования рынка ценных бумаг были определены ИОСКО и сгруппированы по 8 категориям, а именно:

1) принципы, относящиеся к регулирующему органу (РО): круг обязанностей РО должен быть четко определен; регулятор должен быть, с одной стороны, независим в своей оперативной работе, а, с другой, подотчетен вышестоящему органу управления; РО должен иметь адекватные полномочия, достаточные возможности для выполнения своих функций; регулировании должно быть ясным и последовательным; сотрудники РО должны строго соблюдать требования профессиональной этики, включая требования конфиденциальности;

2) принципы саморегулирования: система органов регулирования должна включать саморегулируемые организации (СРО) в той мере, в какой этого требуют размеры и степень развития рынков; СРО должны находиться под контролем РО и соблюдать все этические нормы и стандарты при осуществлении своих функций;

3) принципы контроля за соблюдением законодательства: РО должен обладать достаточными полномочиями для контроля, проведения инспекторских проверок и расследований; РО должен обладать широкими полномочиями по контролю за соблюдением законодательства по ценным бумагам, включая контроль за наказанием нарушителей; регулятивная система должна обеспечивать эффективное использование полномочий РО по проведению инспекторских проверок, расследований, контроля за соблюдением законодательства и реализацией эффективных программ «комплайенс»;

4) принципы международного сотрудничества РО: РО должен предоставлять информацию (как открытую, так и закрытую) другим национальным и зарубежным РО; РО обязаны создать механизм предоставления такой информации (как, когда, при каких условиях); регулятивная система должна предусматривать возможность предоставления помощи зарубежным РО в расследовании операций на фондовом рынке;

5) принципы для эмитентов: эмитенты должны предоставлять инвесторам полную, своевременную и точную информацию о своей деятельности, которая может повлиять на их инвестиционные решения; отношение к акционерам должно быть честным и беспристрастным; стандарты учета и аудита должны соответствовать международным нормам;

6) принципы регулирования для институтов коллективного инвестирования (ИКИ): регулятивная система должна устанавливать стандарты деятельности и регулирования тех, кто намерен продавать инструменты ИКИ или управляет ими; регулятивная система должна содержать положения, касающиеся юридической формы и структуры ИКИ, а также вопросы выделения (обособления) и защиты активов клиентов; регулятивная система должна предусматривать полное раскрытие информации эмитентами инструментов коллективного инвестирования с тем, чтобы инвестор имел возможность оценить целесообразность участия в данном ИКИ и величину своей доли в нем; регулятивная система должна гарантировать наличие ясного и четкого метода оценки чистой стоимости активов, определения цены и погашения инструментов коллективного инвестирования;

7) принципы для посредников фондового рынка: регулирования должно предусматривать наличие определенных минимальных требований для начала деятельности на фондовом рынке; должны быть установлены первоначальные и постоянно поддерживаемые требования по минимальной величине капитала, отражающие риски, которые несут эти посредники; посредники должны соблюдать определенные стандарты внутренней организации и деятельности с целью защиты интересов клиентов, обеспечения надлежащего управления риском и принятия их руководством основной ответственности в этой сфере; система регулирования должна предусматривать процедуры на случай банкротства посредника, для минимизации потерь инвесторов и уменьшения систематического риска;

8) принципы для вторичного рынка: создание торговых систем, включая фондовые биржи, не может носить нерегулируемые характер; система регулирования должна предусматривать постоянный надзор над биржами и другими торговыми системам, с тем чтобы обеспечить честные правила игры с соблюдением баланса интересов всех участников рынка; регулирование должно способствовать прозрачности торговли; система регулирования должна быть построена таким образом, чтобы вовремя обнаруживать и воспрепятствовать манипулированию на рынке и прочим нечестным методам торговли; регулятивная система должна быть нацелена на управление риском дефолта, серьезного потрясения рынка и т.п.; системы клиринга и расчетов должны находиться под контролем регулятивных органов, обеспечивая эффективную работу и уменьшения систематического риска.^[3]

Таким образом, представляется необходимым констатировать присутствие в являющихся по своему существу гражданскими правоотношениях, возникающих на рынке ценных бумаг, публично-правового элемента как с точки зрения критерия защиты публичных интересов, так и с точки зрения способа и приемов (методов) регулирования ("В одних областях отношения регулируются исключительно велениями, исходящими от одного-единственного центра, каковым является государственная власть. Эта последняя своими нормами указывает каждому отдельному лицу его юридическое место, его права и обязанности по отношению к целому государственному организму и по отношению к другим лицам... К совершенно иному приему прибегает право в тех областях, которые причисляются к сфере права частного, или гражданского. Здесь государственная власть принципиально воздерживается от непосредственного и властного регулирования отношений; здесь она не ставит себя мысленно в положение единственного определяющего центра, а, напротив, предоставляет такое регулирование множеству иных маленьких центров, которые мыслятся как некоторые самостоятельные социальные единицы, как субъекты прав: Государство не определяет этих отношений от себя и принудительно, а лишь занимает позицию органа, охраняющего то, что будет определено другими") ^[4]. Как известно, "разрешение вопроса о природе публичного и частного права обусловило образование двух основных направлений: одно из них опирается на известную формулу Ульпиана… и исходит из различия целей или интересов, подлежащих правовой охране, тогда как второе опирается на выдвинутый римскими юристами принцип недопустимости изменения публично-правовых норм частными соглашениями и исходит из различия в характере норм или в субъекте воли, на которую совершается посягательство в результате нарушения частных и публичных прав".^[5-7] Различные аспекты соотношения частного и публичного права были обстоятельно рассмотрены еще М.М. Агарковым в обширной статье, опубликованной в 1920 г. и перепечатанной в двух первых номерах журнала "Правоведение" за 1992 г. В ней, в частности, отмечается, что публичное право есть область власти и подчинения; гражданское - область свободы и частной инициативы. Исходя из этого, во всех правоотношениях, где одной из сторон выступает государство, мы имеем дело с публичным правом.^[8]

Исходя из приведенного деления и учитывая общепринятые подходы к классификации отраслей российского права в зависимости от предмета и метода правового регулирования, финансовое право в целом ученые относят к комплексным отраслям права, в рамках которых объединяются разнородные нормы и институты, регулирующие соответственно сложные, "конгломеративные" отношения.^[8] Аналогично в научной литературе характеризуются отношения на рынке ценных бумаг, а именно отмечается, что «они в чистом виде не являются только гражданско-правовыми, а представляют собой взаимосвязь как гражданско-правовых, так и финансово-правовых и административно-правовых отношений»^[9].

Следовательно, характерной чертой правового регулирования в области финансового права, и рынка ценных бумаг и финансового контроля в частности, является его комплексность^[10,11].